Криза зад ъгъла

Валутният шок в Турция е следствие на фундаментални проблеми на икономиката, а вероятността от рецесия в следващите 12 до 24 месеца надхвърля 50 процента
Колебания: След първоначалния щурм в началото на август към чейндж бюрата поради срива на турската лира настъпи постепенно успокоение с лекото възстановяване на курса й спрямо долара

Юлиан Войнов*

Обезценка от 28% за десетина дни и над 40% от началото на годината – шокът за турската валута и турската икономика в последните седмици е, меко казано, сериозен, а кратковременните и по същество палиативни мерки на централната банка не могат да преобърнат тенденцията на отслабване на лирата. Спусъкът, който отприщи разпродажбите, беше обявеното от Доналд Тръмп увеличение на митата на САЩ върху вноса на стомана и алуминий от Турция, дошло след провала на преговорите по освобождаване на арестувания американски проповедник Андрю Брансън. Но предпоставките за разразилата се валутна криза са много по-сериозни и са свързани с фундаментални проблеми на турската икономика.

Само два примера – обезценяването на лирата надхвърля 70% за последните 5 години, а отчетената годишна инфлация от 15,85% в края на юли т.г. е най-високата от 15 г. насам.

Силният ръст на турската икономика през последните години – над 6% след 2013 г. до 7,4% през м.г. (надминаващ този на икономиките на Китай и Индия), има своите негативни страни и те са свързани основно с натрупването на макроикономически дисбаланси. След сравнителното подобрение на дефицита по текущата сметка от -9% през 2011 г. до малко под -4% в края на 2015 г., от 2016 г. тя отново започна да се влошава и към полугодието на тази година вече надхвърля -6 на сто. Основна причина е нарастване на ролята на вътрешното потребление като основен двигател на БВП за сметка на износа (виж графика 1), което се дължи на няколко фискални и монетарни стимула, прилагани от турското правителство.Shutterstock

Причини за прегряването
Фискалната експанзия на държавата върви по три основни канала. На първо място са инвестициите чрез публично-частно партньорство (ПЧП), което набира скорост след 2007 г. и до момента чрез него държавата е вложила около $61 млрд. в 221 проекта. Инвестициите растат осезаемо след 2009 г., като най-сериозно е увеличението през 2012 г. и 2013 г. Лъвският пай – 60%, са отишли в строителния сектор.

Вторият канал за стимули е през Фонда за гарантиране на кредити (ФГК). Създаден през 1993 г., през 2017 г. неговият капацитет е увеличен десетократно, до 7% от БВП на Турция, или около $60 млрд. Чрез него правителството гарантира банковите кредити на турските фирми, като за износителките се покрива 100% от заема, за малкия и средния бизнес таванът е 90%, а на останалите търговски фирми – 85% от главницата. Лихвите по тези кредити са по-ниски и са почти без такси. Заради липсата на сериозен надзор обаче огромна част от ресурсите се използват за оперативен капитал, а не за инвестиции.

Резултатът е, че през миналата година с гаранции от фонда са отпуснати 50% от всички кредити и 75% от тези в турски лири – ясен показател, че държавният фонд е в основата на кредитната експанзия в страната. 80% от тези кредити са насочени към три сектора: търговия, производство и строителство. Освен това те се отчитат с нула рисково тегло в балансите на банките, което стимулира кредитната им експанзия. Така освен натиск върху фискалната устойчивост на бюджета тези държавни гаранции създават и риск от увеличаване на лошите кредити при неблагоприятно развитие на икономическата конюнктура.

Третият канал за фискална експанзия е чрез данъчната система и най-вече чрез различните изключения. Турция има една от най-неефективните данъчни системи изобщо и най-вече по отношение на ДДС. На практика държавата събира само 40% от ДДС, изчислено спрямо обема на търговските операции, заради множеството изключения и непрекъснато увеличаващия се брой на редуцирани данъчни ставки.

Към фискалните стимули трябва да прибавим и монетарните, основно поддържането на ниски лихви въпреки обезценяващата се валута и започналото затягане на паричната политика на водещите световни икономики. Въпреки че от началото на 2017 г. турската централна банка вдигна на няколко пъти основната си лихва и от 8% тя достигна 17,75%, тази мярка се оказа абсолютно недостатъчна за овладяване на галопиращата инфлация. В същото време основният мотив за приток на чужди капитали е възможността за по-голяма инвестиционна доходност, отколкото в развитите икономики, като очакванията са за поне 5 до 10%. Само че при лихвено равнище около 18% и инфлация от и над 16%, а скоро и над 20%, реалната доходност не е достатъчна да задържи привлечените капитали, необходими за финансиране на дефицитите по платежния баланс и за рефинансиране на отпуснатите кредити в долари и евро.

Ефектите
Увеличаването на дефицита по текущата сметка през последните години (виж графика 2) е съпроводено със сериозно влошаване на нетната международна инвестиционна позиция на Турция – минус 53% за 2017 г., което е най-голям отрицателен размер сред останалите развиващи се пазари в Г-20. През миналата година външните задължения на страната достигнаха 80% от БВП, а преките чуждестранни инвестиции (ПЧИ) са едва 25% от тях. Още по-тревожно е, че нетните ПЧИ се свиват драстично, до 1% от БВП за сметка на драстичното увеличение, повече от два пъти, на краткосрочното външно финансиране като покупки на правителствени и банкови ценни книжа. Причината за това бързо навлизане на „горещи пари“ в турската икономика през миналата година е по-високата доходност от инвестиции в страната, но този тип краткосрочно финансиране е и най-волатилно и създава предпоставки за валутна криза при влошаване на икономическата ситуация. Точно такова развитие се наблюдаваше през първото и третото тримесечие на 2017 г., когато бързото изтегляне на подобни капитали доведе до сериозно намаляване на валутните резерви на Турция. В момента те са под 80% от препоръчителното от МВФ ниво.

Влошените параметри на текущата сметка, както и нарасналите задължения в чужда валута водят и до ръст на необходимото брутно външно финансиране (виж таблицата).

Трябва да се отчита и че девалвацията на лирата няма да има сериозно положително въздействие върху турския износ заради растящото участие на страната в глобалните вериги на доставка през последните години. Делът на стоките с изцяло местен произход като храни и напитки, текстилни изделия, желязо и стомана намалява в структурата на износа, а се увеличава този на превозни средства и транспортно оборудване, и то с 40%. Тази промяна прави зависимостта на турската икономика от вносни материали много по-голяма.

Не дали, а кога
Турската икономика има всички симптоми на прегряваща икономика и избухването на валутната криза е само първият сигнал от поредица събития, които ще последват. Обезценката на лирата ще доведе до увеличение на необслужваните банкови кредити, защото част от фирмите няма да могат да обслужват заемите си в долари и евро, при условие че доходите им са в турски лири. Девалвацията на валутата ще ускори ръста на инфлацията, а това ще се отрази на доходите на домакинствата, съответно и на потребителското търсене, откъдето ефектът ще се пренесе върху оборотите на компаниите.

От друга страна, самите банки ще се опитат да ограничат кредитирането заради очаквания ръст на необслужваните кредити, което допълнително ще затрудни достъпа до финансиране. Рязкото обезценяване на лирата ще окаже влияние и върху възможностите на държавата да поддържа фискалната си експанзия, което допълнително ще свие разполагаемия финансов ресурс в икономиката.

И накрая намалялата възвръщаемост, която чуждестранните инвеститори могат да очакват в Турция, ще ги принуди да изтеглят парите си, което ще е проблем за финансирането на дефицита и на падежите по външните задължения.

Всичко това ще доведе ако не до пълномащабна криза, то със сигурност до забавяне на турската икономика. Вероятността Турция да изпадне в икономическа рецесия в следващите 12 до 24 месеца е над 50% и въпросът е не дали ще има, а колко сериозна ще е тя.

Противно на логиката, до момента действията на турския президент по-скоро ескалират напрежението, отколкото обратното. Разбирането на Ердоган, че увеличаването на лихвите води до по-висока инфлация, пречи на централната банка да вдигне основната си лихва в параметри, които да успокоят инвеститорите.

Същевременно президентът категорично отказва намеса на МВФ, тъй като го смята за проводник на американска политика, и търси възможност за подкрепа от трети страни (Русия, Катар или друга държава от Близкия изток).

На 15 август в Турция емирът на Катар, шейх Тамим бин Хамад ал Тани, обеща $15 млрд. финансова подкрепа, което веднага се отрази на курса на турската лира и тя се възстанови до ниво от 5,9 за 1 щ. долар. Само че обещаните средства са крайно недостатъчни и при нужда биха стигнали за интервенция в подкрепа на лирата само в рамките на един до два дни.

Въпреки значителното затопляне на отношенията между Турция и Русия, възможността за финансова подкрепа от страна на Кремъл е много слабо вероятна предвид тежкото икономическо състояние на страната, сериозното обезценяване на рублата и изчерпването на валутните резерви с цел подкрепа на руската икономика. Още през февруари т.г. Русия изчерпа напълно своя резервен фонд, в който влизаха средства от продажбата на петрол, а създаденият преди 10 години фонд за национално благосъстояние, за да подпомага плащанията към руските пенсионери, се превърна в инструмент за балансиране на дефицита на руския бюджет. Затова е слабо вероятно Русия да се притече на помощ с чисто финансови инструменти, въпреки че може да предприеме мерки за облекчаване на търговските отношения между двете страни, като една от възможните е да се премине към разплащане в рубли и турски лири. Съмнително е обаче дали подобни мерки ще имат сериозен икономически резултат.

Последици за възникващите пазари и за ЕС
Сривът на турската лира засегна възникващите пазари и се отрази на борсите по цял свят. Много от валутите на развиващи се пазари като Индия, Мексико, ЮАР, Аржентина, Бразилия, Индонезия, включително и Русия, достигнаха исторически дъна. За разлика от Турция обаче, в повечето от тях макроикономическите предпоставки не са толкова неблагоприятни, а и повечето реагираха адекватно, като повишиха навреме лихвите си.

Негативи понесоха и валутите на някои държави-членки на ЕС, като Унгария и Полша, в резултат от огромния размер на кредитите в чуждестранна валута, надхвърлящ 50% от техния БВП. Унгария вече преживя веднъж сериозен икономически и политически шок заради заемите, отпуснати в швейцарски франкове, когато Швейцарската централна банка ограничи поскъпването на франка.

Основно безпокойство сред пазарните участници предизвикаха опасенията за експозициите на някои европейски банки към турската икономика. В медиите се цитираха основно три банки – испанската BBVA, италианската UniCredit и френската BNP Paribas. Цифрите обаче показват (виж карето), че дори местните им поделения да изпитат проблеми, влиянието им ще бъде минимално.

Влияние върху България
Турция е важен икономически партньор на България – четвърти пазар за българския износ и пети вносител в страната. През миналата година българският износ е надхвърлил 4 млрд. лв., а турският внос е за 3,7 млрд. лева. В резултат от обезценяването на турската лира обаче българският износ непрекъснато намалява, като за първата половина на 2018-а се е свил с над 18% спрямо същия период на м. г., а турският внос се е увеличил с почти 3%. Така от 336 млн. лв. плюс в края на м.г. за полугодието търговският баланс вече е отрицателен за България, в размер на 106 млн. лв.

Това е логично развитие и най-вероятно тези процеси ще се задълбочат. Половината износ на България се формира от стоки като горива, мед и олово, а те се влияят изключително от международните цени, което предполага, че заради срива на лирата търсенето им в Турция ще намалее. От друга страна, Анкара изнася предимно облекла, обувки, перилни препарати, храни, строителни материали и т.н., които се произвеждат изцяло в Турция и с поевтиняването на лирата импортът им ще стане още по-изгоден.

Eвропейски експозиции в турските банки
• BBVA притежава 49,85% от Garanti Bank, която e третата най-голяма банка в Турция по активи ($92,9 млрд.) и отговаря за 16% от приходите на испанската банка. Счетоводната стойност на дела на BBVA в турската банка е € 4,4 млрд., а кредитите в чужда валута представляват 22% от всички активи. Размерът на отпуснатите заеми в чужда валута намалява на годишна база с 8,4%. Към момента няма причини да се счита, че банката е нестабилна и че би причинила влошаване на капиталовите показатели на BBVA.
• притежава 40,9% от Yapi Kredi, петата най-голяма банка в Турция, но турската финансова институция отговаря само за 2% от приходите на групата. Влиянието на обезценката на турската лира върху капитала от първи ред на UniCredit СЕТ1 се изчислява на 2 базови точки за всеки 10% обезценка, което е пренебрежимо малко.
• BNP Paribas притежава 72,48% от Turk Ekonomi Bankasi (ТЕВ), която е деветата по големина банка и има възвръщаемост върху капитала от 13,57%. Отношението между кредити и депозити в банката е 73,46% и е значително по-малко от средното за страната, като кредитите в чуждестранна валута представляват 21% от общия портфейл от € 36,1 млрд. Това е несъпоставимо по-малко от общия кредитен портфейл на групата, който само за Франция е € 163 млрд.

Нестабилната икономическа ситуация в южната ни съседка обаче може да се превърне в катализатор турски фирми да преместят част от производството си в България, което вече се случва през последните няколко години. Броят на турските компании, които отварят свои офиси у нас, строят нови мощности или разширяват стари, се увеличава значително след 2016 г. и вече достига 100 фирми на месец. Като основни притегателни центрове се очертават Шумен, където са привлечени производителят на медни кабели Sarkuysan и на изолационни материали за трансформатори Enpay, Кърджали с четвъртия завод на фирмата за авточасти Teklas, Димитровград, където през септември трябва да заработи заводът на Sa-ba за автомобилни светлини. Тази инвазия компенсира намалелия български износ към Турция с експорт към други държави, основно в ЕС.

И на финала – влияние на турската криза върху българската банкова система не би трябвало да има, тъй като опериращите у нас банки с турска собственост финансират основно турски фирми с бизнес в България, чиито приходи са в левове или евро и в долари. Тези банки са български юридически лица (с изключение на клона на Ишбанк), регулират се от БНБ и спазват изискванията на българското и европейското законодателство. Освен това са сравнително малки, с ограничено влияние на пазара и не представляват системен риск за българската банкова система.

*Авторът е икономически и финансов анализатор, с дългогодишен стаж в банковата система и финансовото консултиране. Член е на УС на Българската Чийвнинг Асоциация. Магистър по икономика от Университета в Манчестър, специализирал в школата на МВФ във Виена.

Текстът, предоставен от автора на сп. „Икономист“, е със съкращения. Пълният вариант е достъпен на блога на Юлиан Войнов

Текстът е публикуван в брой 34/2018 г. на списание „Икономист“, който може да купите в разпространителската мрежа. Вижте какво още може да прочетете в броя.